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　　本文作者为创金合信基金首席经济学家魏凤春

　　上期首席视点对“HALO ”策略进行了一番探讨 ，“重资产、低淘汰
”策略具有明确的适用性 。除了配置需要结合新需求之外
，择时也非常重要
。这个策略本质是一种哑铃策略，是基于新技术革命内部分化累计不确定性的防守行为。选择这些资产时 ，需要面对各种扰动
，近期中东动荡引发的石油危机便是周期最大的扰动 。

　　站在2026年“十五五”开局之年的时间节点，全球经济与资本市场正处于多周期共振的关键阶段
。从霍尔木兹海峡石油冲击引发的短期波动 ，到AI技术成熟带来的产业格局重塑
，市场的核心矛盾始终围绕“周期 ”展开。我们一贯强调2026年应坚持“以周期为纲 、以盈利为锚”的分析逻辑，从这一逻辑出发 ，我们可将当前市场核心特征拆解为两大维度 。其一是周期的扰动
，即一次性石油危机对中周期的短期冲击
。其二是周期的分化，即技术周期
、能源冲击与宏观环境叠加下的产业价值重构。二者虽有短期关联 ，但核心逻辑与影响路径截然不同，需予以清晰区分
，方能把握周期主线、规避短期噪音 。

　　一 、市场回顾：地缘风险催化HALO策略的重资产定价

　　上周大类资产走势的核心驱动，是美伊地缘风险与朱格拉周期（设备投资周期）复苏预期的共振 ，商品与权益的分化进一步印证了HALO策略的重资产定价逻辑
。

　　大宗商品方面
，原油
、贵金属领涨，直接受益于美伊冲突升级引发的供给收缩预期：霍尔木兹海峡航运风险推升原油溢价 ，而黄金则同时承接避险需求与美元走弱的双重支撑
，凸显硬资产在冲突周期中的盈利弹性。

　　A 股行业分化加剧：石化、煤炭等顺周期板块，既受益于原油涨价传导 ，又获得AI算力需求的二次催化；而传媒 、社会服务等题材股
，在资金高低切换与地缘不确定性下，因缺乏盈利兑现能力而遭遇估值下杀 。债市则在流动性预期平稳与避险情绪的对冲下维持窄幅震荡 ，票息策略的底仓价值凸显。

　　整体来看
，美伊地缘风险加速了市场从叙事交易向盈利兑现的回归，资金向具备供给刚性
、低淘汰率的重资产集中 ，这正是朱格拉周期复苏初期的典型特征
。

　　资料来源：wind，创金合信基金

　　二、周期的扰动—— 一次性石油危机的短期冲击与中周期定力

　　2026年中美双方从外到内的战略确认
，奠定了全年宏观格局的核心基调。具体而言，美国聚焦“能源自主+供应链安全
” ，中国锚定“高质量发展+产业升级”
，双方均以自身中长期战略为核心，无深度卷入区域冲突的意愿 。在此背景下 ，本次霍尔木兹海峡石油冲击
，本质是周期运行中的一次性扰动，而非20世纪70年代式的持续性危机 ，这一判断既符合地缘博弈的现实逻辑
，也契合我们一直强调的“中周期定力 ”
。短期冲击无法改变产业升级与能源转型的中周期主线，这是我们分析的核心前提。

　　1 、冲击性质：一次性脉冲 ，而非持续性重构

　　从周期视角来看
，任何供给端的短期扰动，若未改变核心供需格局与地缘博弈逻辑 ，都难以形成持续性冲击 。当前中东局势的核心，是伊朗以霍尔木兹海峡为筹码的短期供给博弈
，而非长期地缘政治重构——伊朗的核心诉求是争取谈判主动权，而非彻底切断全球石油运输通道 ，这与20世纪70年代产油国主动发起的石油禁运有本质区别
。

　　从应对能力来看
，全球主要经济体已形成较为完善的风险对冲机制：美国明确以“数周内恢复通航
”为目标，避免了冲突长期化。OPEC+具备潜在增产能力 ，可快速弥补短期供给缺口 。中美两国释放战略石油储备
，能够有效平抑油价波动
。沙特等产油国通过红海港口调整运输路线，进一步降低了单一航道依赖。这些举措共同决定了供给约束的暂时性 ，油价单日暴涨更多是市场短期避险情绪催生的溢价
，而非基本面驱动的持续性上涨 。

　　周期的运行有其内在规律，短期扰动无论力度多大 ，都无法逆转中周期趋势
。本次石油冲击的核心影响的是短期市场情绪与局部成本
，而非全球能源供需的长期格局，这是判断其“一次性”属性的关键。

　　2、美国滞胀担忧：短期共振 ，而非趋势性困境

　　近期美国市场对滞胀的担忧有所升温，本质是地缘能源冲击与就业数据短期走弱的共振效应
，而非趋势性格局，这一点需要结合美国当前的经济结构与政策导向客观判断 。2月美国非农就业意外减少9.2万人 ，失业率升至4.4%
，叠加油价上涨挤压居民可支配收入，确实对“软着陆 ”预期形成冲击 ，但这种冲击是短期且可逆的。

　　与20世纪70年代相比
，当前美国经济抵御能源冲击的能力已显著提升：一是原油自给率大幅提高，能源对外依存度降至历史低位 ，能源成本对经济的压制作用大幅减弱
。二是美联储坚持“增长优先
”的核心目标
，政策调整具备灵活性，不会因短期通胀压力而过度收紧 ，这与20世纪70年代美联储被动加息
、加剧经济衰退的逻辑完全不同。从周期逻辑来看
，滞胀风险的核心是“供给冲击持续+需求衰退”的组合，而当前美国需求端虽有波动 ，但并未出现衰退迹象，供给冲击的暂时性决定了滞胀担忧更多是市场情绪的放大
，而非现实经济格局 。

　　3、通胀与成本：短期脉冲，中周期可控

　　油价对通胀的传导具有直接性 ，但在2026年中美双方的政策框架下
，中周期成本压力整体可控，这也是“中周期定力 ”的重要体现
。短期来看 ，能源成本通过运输 、化工等产业链环节
，预计将推升全球通胀0.6-0.7个百分点，其中中国
、日本等亚洲石油进口国受影响最为显著 ，这是短期无法回避的成本压力。

　　但从中国的政策布局来看
，我们已提前做好对冲准备：2026年将通胀目标设定为2.0%，目标务实守底、弹性有度 ，为应对短期冲击留足政策空间；通过4.4万亿元专项债 、1.3万亿元超长期国债强化财政支持
，聚焦基建与产业升级，既能对冲短期经济下行压力 ，也能通过产业升级降低长期能源依赖 。同时，新能源替代加速推进
，光伏
、风电等清洁能源的规模化应用，正在逐步削弱传统石油价格波动对经济的影响
。

　　对于工业化与AI化进程而言 ，高油价虽短期抬升算力与制造成本
，但中国“制造强国
”战略下的产业链多元化、能源自主化布局，已提前降低了对单一航道的依赖。从周期视角来看 ，产业升级的中周期节奏不会被一次性成本冲击打断
，短期成本压力反而会倒逼企业加快能源结构优化，长期有利于提升产业韧性 。

　　4 、中周期定力：冲击不改产业升级主线

　　2026年中美双方的战略确认 ，决定了本次石油冲击难以逆转中周期发展方向
。美国聚焦芯片法案与能源独立
，中国锚定新质生产力与AI+工业化，双方均将产业升级作为核心抓手 ，这是中周期的核心主线
，也是抵御短期扰动的安全垫。

　　从资产配置逻辑来看，资产配置的底层逻辑锚定于产业周期的演进节奏 ，旧产业的衰退与新产业的崛起共同构成资产价格波动的核心主线 。本次高油价虽短期提升全球风险溢价，压制消费
、科技等行业估值
，但也加速了新能源、储能 、航运保险等领域的政策与资本投入
。中国超长期国债向基建与产业升级倾斜，正是对冲短期冲击
、强化中周期韧性的关键举措。

　　对全球产业链而言 ，本次石油冲击反而倒逼供应链多元化
，降低对霍尔木兹海峡的路径依赖，长期利好产业安全 。这也契合我们对中周期的判断：短期扰动终将过去 ，产业升级与能源转型才是决定未来的核心主线
，这是“中周期定力”的核心内涵，也是我们把握长期机会的关键。

　　三、周期的分化——技术冲击下的产业价值重构

　　如果说周期的扰动是短期外部冲击 ，那么周期的分化则是内部结构的必然演变
。2026年市场的本质
，是多周期共振下的结构重塑，科技股分化加剧并非短期情绪扰动 ，而是AI技术周期成熟 、地缘能源冲击与宏观滞胀压力“三重叠加 ”的必然结果
，核心是周期力量对产业价值的重新筛选。这完全契合“以周期为纲、以盈利为锚
”的分析框架 。与前述的石油冲击不同，周期的分化是中周期内部的结构调整 ，影响更为深远，且与石油冲击的关联仅在于能源成本的间接传导
，二者核心逻辑相互独立，需明确区分
。

　　1
、技术周期切换：分化的核心内核

　　周期的分化 ，本质是技术周期切换带来的产业价值重估。2023-2025年的AI普涨行情
，源于技术萌芽期的赛道叙事溢价，市场聚焦“有没有” ，而非“好不好 ”
，属于周期红利的全面扩散阶段 。而2026年起，AI技术进入成熟甄别阶段 ，周期红利从“全面扩散”转向“精准聚焦
”
，市场逻辑从估值修复转向业绩驱动，这是“伪成长面临真成长博弈”的核心逻辑 ，盈利能力比赛道叙事更重要
，这也是技术周期演进的必然规律
。

　　当前全球已进入技术长周期复苏阶段，AI、新能源 、高端制造成为主导产业 ，政策布局顺应周期规律，以科技自立自强锚定长期方向。具体到AI产业内部
，分化已十分明显：AI硬件领域，芯片
、算力等“卖铲子 ”企业 ，凭借高毛利维持高增长
，成为技术周期成熟阶段的核心受益者 。而传统软件/SaaS股，受AI工具颠覆 ，订阅模式承压
，叠加企业AI投资回报未兑现，陷入自我蚕食的估值困境 ，硬件与软件的盈利分化鸿沟已在财报中明确体现
。

　　这种分化并非短期现象
，而是技术周期从萌芽到成熟的必经阶段，也是周期力量筛选优质资产的过程——只有具备核心技术壁垒、能够实现业绩兑现的企业 ，才能在技术周期切换中持续享受红利
，这是周期分化的核心逻辑。

　　2 、地缘能源冲击：分化的直接催化剂

　　霍尔木兹石油冲击，虽未改变中周期主线 ，但作为短期外部变量，成为科技股分化的直接催化剂 。其核心影响是重构科技股的能耗价值逻辑
，这也是周期安全逻辑的重要体现
。周期安全的核心是能源安全与产业韧性，在油价短期飙升
、LNG与电力价格暴涨的背景下 ，高耗能AI基础设施首当其冲
，科技股因此出现明显的能耗分化。

　　具体来看，具备能源高效配置能力的企业展现出较强的抗跌韧性：那些自备微电网、绑定可再生能源的AI企业 ，能够有效对冲能源成本上涨压力
，维持生产经营的稳定性 。而依赖传统能源的数据中心 、芯片代工企业，因能源成本高企 ，产能扩张受阻
，盈利预期持续下修。这种能耗分化进一步加剧了半导体行业的“零和竞争
”，AI芯片需求旺盛 ，抢占大量产能
，挤压消费电子
、汽车芯片的增长空间，形成结构性失衡 ，这也是周期分化在细分产业中的具体体现
。

　　需要明确的是，地缘能源冲击对科技股分化的影响
，是短期成本传导带来的结构调整，而非技术周期本身的改变。这与石油冲击作为“一次性扰动”的属性相呼应 ，但二者的影响领域与逻辑路径截然不同
，不可混淆 。

　　3、宏观滞胀压力：分化的放大器

　　宏观滞胀压力作为第三个核心变量，进一步放大了科技股的分化效应 ，强化了周期筛选功能
。高油价引发的供应冲击型通胀
，叠加粘性通胀持续，使得全球央行宽松政策受限 ，降息预期降温
，这与上部分对美国滞胀担忧一脉相承，但对科技股的影响更为直接且具有结构性。

　　宏观政策的核心是兼顾短期稳增长与中长期结构优化 ，在当前高利率环境下
，不同类型科技标的的抗风险能力差异显著 。现金流稳定 、防御性强的科技标的，能够抵御高利率带来的估值压制 ，表现相对稳健
。而高负债
、高耗能、无业绩兑现的科技标的，既面临利率上升带来的融资成本压力
，又受能源成本上涨冲击，与优质标的的差距进一步拉大。

　　同时 ，全球GDP增速承压
，地域分化与行业内部分化相互交织，亚洲国科技股受能源进口成本上升与航运中断影响更为显著 ，而欧美科技股凭借本土能源优势与技术壁垒
，分化程度相对温和 。这种多维度的分化，本质是宏观周期与产业周期叠加的结果 ，也是周期运行的必然表现
。

　　四 、周期分化的本质与投资启示

　　2026年及之后科技股的K型分化
，是AI技术周期成熟、地缘能源冲击与宏观滞胀压力“三重叠加 ”的必然结果，本质是技术成熟
、能源约束与宏观环境共同主导的产业价值重构。这与“一次性石油冲击
”的短期扰动形成鲜明对比 ，前者是中周期内部的结构优化
，后者是中周期外部的短期干扰，二者相互独立又存在间接关联 。

　　基于我们之前提出的“新质生产力主线与周期安全资产并重”的观点 ，未来科技股的分化将持续深化
。AI全栈布局、能源高效型企业，将持续享受技术周期与产业升级的双重红利
，成为周期分化中的核心赢家。而高耗能 、无盈利兑现
、缺乏核心技术的标的，将被市场逐步淘汰 ，这是周期规律的必然选择 。

　　对投资者而言
，需摒弃“AI概念 ”泛化布局的思路，遵循周期规律 ，聚焦业绩确定性与产业韧性。同时
，要看到资本市场改革的核心在于制度筑基，中长期资金入市将进一步强化价值投资导向 ，那些具备核心技术、业绩持续兑现的优质科技企业
，将成为长期资金配置的重点，这也是我们把握周期分化机会的关键
。

　　综上 ，2026年的周期运行呈现“外有扰动 、内有分化
”的特征。一次性石油冲击作为短期扰动
，无法改变产业升级与能源转型的中周期主线，这是“中周期定力”的核心体现 。技术冲击带来的产业分化 ，是中周期内部的结构重构，决定了未来产业价值的分布格局
。分清二者的逻辑边界
，坚守周期规律，才能在短期波动中把握长期机会 ，实现资产的稳健配置。